Środowa decyzja Rady Polityki Pieniężnej była zaprzeczeniem wszystkich podręcznikowych zasad prowadzenia polityki monetarnej. Albo Rada wie (lub przypuszcza, że wie) coś, czego my jeszcze nie wiemy, albo okazała całkowity brak niezależności od rządu i polityków.
Przed wrześniową decyzją RPP rynek stawiał na obniżkę stóp procentowych o 25 pb. Taki scenariusz obstawiała też większość rynkowych ekonomistów. Aczkolwiek było też sporo głosów, że Rada wstrzyma się z obniżką do października. Ale nikt nie zakładał, że RPP zetnie stopy od razu o 75 pb. Aczkolwiek patrząc na to, co od rana działo się na GPW (mocno taniały akcje banków) oraz na polskim rynku walutowym (gdzie złoty wyraźnie tracił wobec euro), można było później stwierdzić, że ktoś wiedział (lub podejrzewał) więcej niż reszta uczestników rynku.
Prezes Glapiński przeczy sam sobie
Zaskoczenie było tym większe, że jeszcze dwa miesiące temu prezes NBP Adam Glapiński powiedział, że na lipcowym posiedzeniu rady w ogóle „nie było dyskusji o rozpoczęciu obniżek”. Dodał też, że „jeśli inflacja zejdzie poniżej dwucyfrowej, jeśli będą przewidywania na kolejne kwartały, lata, że inflacja będzie szybko spadać, to wtedy przyjdzie czas na obniżki”. Przewodniczący RPP powiedział też w lipcu, że jego zdaniem obniżki stóp pojawią się jeszcze w tym roku i dodał, że rynkowe oczekiwania na cięcia rzędu 100 pb. są wygórowane.
– Żadnych gwałtownych ruchów NBP nigdy nie wykonuje. My jesteśmy bankiem działającym bardzo konserwatywnie i spokojnie, żadnych nagłych ruchów. Przewiduję, jeśli coś się będzie działo, to po 0,25 pkt. proc. Ale jeśli Rada mnie przegłosuje, to oczywiście będzie inaczej – zapewniał jeszcze nie tak dawno sternik polskiej polityki monetarnej.
Przeczytaj także
Prezes Glapiński: od polskiego "cudu gospodarczego" do galopującej inflacji
W tym momencie resztki wiarygodności prezesa Glapińskiego legły w gruzach. Zresztą już dwa lata temu ten sam prezes na miesiąc przed pierwszą podwyżką stóp procentowych (gdy inflacja już grubo przekraczała 5%, a stopy w NBP leżały na zerze, tj. 0,1%) zasłynął powiedzeniem, że podwyżki w takich warunkach byłyby „szkolnym błędem” i że inflacja jest „przejściowa”. Przypomnijmy: miało to miejsce we wrześniu 2021 roku!
Do tego dochodzi kuriozalny wręcz oficjalny komunikat po decyzji RPP. Znalazły się w nim sformułowania, które pojawiły się także po tych decyzjach, gdy Rada jeszcze podnosiła stopy procentowe. A już pisanie o pożądanym przez Radę umocnieniu złotego, w świetle reakcji rynku podchodzi pod sarkazm. Sam komunikat ani nie wyjaśniał tak gwałtownej wolty w polityce Rady, ani nie podpowiadał, czego można się spodziewać w następnych miesiącach. Wyglądał wręcz, jakby ktoś nie miał czasu na jego przeredagowanie i napisanie w całości od nowa.
Raz jeszcze przypomnijmy też, że nadrzędnym i konstytucyjnym zadaniem Narodowego Banku Polskiego jest dbanie o stabilność pieniądza rozumiana jako realizacja celu inflacyjnego, który RPP ustaliła na poziomie 2,5% rocznie (z dopuszczalnym odchyleniem o 1 punkt procentowy). Zatem Radzie nie wolno "troszczyć się" ani o wzrost PKB, ani o stopę bezrobocia tak długo, jak inflacja przekracza dopuszczalny poziom. A w tej chwili wynosi ok. 10% i według najnowszych znanych projekcji NBP najprawdopodobniej nie powróci do celu przed rokiem 2026. Tak ostre cięcie stóp procentowych wywołało złośliwe komentarze, jakoby RPP podniosła cel inflacyjny do 10%.
Błąd, a właściwie wielbłąd Rady
Niecodziennie ostre były też pierwsze komentarze bankowych ekonomistów. – Decyzja RPP wydaje się błędem w polityce gospodarczej, ale kluczowe jest, czy Rada zadziałała wyprzedzająco i skumulowała w jedną kilka mniejszych obniżek stóp i zrobi pauzę, czy też będzie dalej ciąć stopy w krótkim terminie – ocenił ekonomista Banku Santander Piotr Bielski. W świecie finansów analitycy i ekonomiści bardzo rzadko mówią wprost, że bank centralny właśnie popełnia błąd.
To się już jednak wydarzyło i na decyzje Rady Polityki Pieniężnej nie mamy żadnego wpływu. Teraz liczy się to, co w czwartek popołudniu powie prezes NBP Adam Glapiński. Jeśli ogłosi, że było to jednorazowe dostosowanie polityki monetarnej do nowych prognoz makroekonomicznych (których jeszcze nie znamy), to rynek może jakoś to przełknie. Ale jeśli tak ma wyglądać początek cyklu, to raczej powinniśmy się bać.
Zasadniczo bowiem istnieją tylko dwie możliwości. Pierwsza zakłada, że większość członków Rady w analizach przygotowywanych przez analityków NBP zobaczyło widmo pogłębienia recesji, wzrostu bezrobocia i szybkiego spadku inflacji do 2,5-procentowego celu. Nikt inny takiego ryzyka póki co nie widzi, ale przecież wszyscy możemy się mylić. Jeśliby tak było, to nawet 75-punktowe cięcie stóp procentowych może się okazać posunięciem właściwym.
Druga opcja jest mniej pozytywna dla RPP. Generalnie i my, i oni obserwujemy ten sam zestaw danych makroekonomicznych. W statystykach za lipiec (tych za sierpień jeszcze w większości nie znamy) sprawy nie wyglądały zbyt różowo, ale nie zapowiadały jakiegoś gospodarczego kataklizmu. Podobnie oceniali to uczestnicy rynków finansowych. Zarówno warszawska jak i światowe giełdy nie notowały jakichś głębokich spadków (przynajmniej do wczoraj). Polski złoty był stabilny, a kurs euro od czerwca wahał się w przedziale 4,40-4,60 zł.
Istnieje więc hipoteza, że żadnego zagrożenia załamaniem gospodarczym nie ma i że przesłanki stojące za wrześniowym ostrym cięciem stóp procentowych były w większości natury pozaekonomicznej. Najgorszym scenariuszem byłby ten, w którym RPP tnie stopy na polityczne polecenie rządu lub szefa partii rządzącej. To teoria tym bardziej prawdopodobna, że w zasadzie jedyną nową i istotną informacją, jaka napłynęła od lipca był projekt przyszłorocznego budżetu państwa zakładający monstrualny deficyt budżetowi i gargantuiczne potrzeby pożyczkowe rządu. Więcej na ten temat mogą Państwo przeczytać w artykule zatytułowanym „Wielka dziura budżetowa, gigantyczne potrzeby pożyczkowe państwa”.
Do czego służą stopy procentowe?
Stopa procentowa jest ceną pieniądza. A dokładnie kredytu (współczesny pieniądz jest długiem) w banku centralnym, co służy za punkt odniesienia dla umów kredytowych zawieranych między bankami, a następnie między bankami, a ich klientami (osobami fizycznymi, przedsiębiorstwami, rządem, etc.). Zatem podnosząc stopy procentowe, bank centralny sprawia, że kredyt staje się droższy, co ma na celu ograniczenie akcji kredytowej, czyli zmniejszenie tempa przyrostu podaży pieniądza w gospodarce (ale już nie bezwzględną redukcję ilości pieniądza w obiegu, bo to groziłoby nielubianą przez bankierów deflacją). Takie działanie ma na celu zmniejszenie inflacji, która zawsze ma charakter monetarny i nie jest możliwa do utrzymania bez trwałego wzrostu ilości pieniądza.
Z kolei obniżając stopy procentowe, władza monetarna sprawia, że kredyt staje się tańszy. W efekcie wzrosnąć powinno (ceteris pariubus!) zapotrzebowanie na dług i zmaleć skłonność do oszczędzania. Mówi się, że w ten sposób bank centralny „pobudza” gospodarkę. Ale tak naprawdę to pobudza tylko akcję kredytową i inflację, podnosząc przy tym nominalne wskaźniki aktywności gospodarczej. Cieszą się z tego dłużnicy, tracą oszczędzający. Sztucznie pobudzona zostaje wtedy konsumpcja i lewarowane inwestycje, a obniżeniu ulega stopa oszczędności.
Stopy w dół i co dalej?
Zakładam, że nie jest to jednorazowa korekta i że przed nami kolejne obniżki stóp procentowych w NBP. Nie wiem, jak głębokie, ale w tym momencie niczego już nie można wykluczyć. Po stronie realnej gospodarki reakcję na wrześniową decyzję zobaczymy najwcześniej w końcówce 2024 roku. Spodziewałbym się wtedy wyższej inflacji i być może nieco lepszych nominalnej sprzedaży detalicznej.
To przede wszystkim wsparcie dla dłużników. W tym przede wszystkim największego z nich – czyli Skarbu Państwa. Dłużnicy mieszkaniowi niższe raty kredytowe odczują dopiero za kilka miesięcy, gdy banki zaktualizują swoje harmonogramy. Sprawę dodatkowo skomplikuje fakt przejścia ze stawek WIBOR na WIRON, które mają „dłuższą pamięć” i wolniej niż Wibory będą reagować na zmiany (tutaj: na obniżki) stóp procentowych. Niemal od razu w dół pójdą też maksymalne limity oprocentowania mające zastosowanie w takich produktach jak karty kredytowe czy kredyty „gotówkowe”. Jednakże obniżki stóp nie będą mocno odczuwalne w przypadku krótkoterminowych pożyczek, które i tak zawsze są horrendalnie drogie i są najbardziej szkodliwą formą długu.
Teoretycznie obniżka stóp procentowych w banku centralnym podnosi też wyceny obligacji o stałym kuponie. Chodzi tu głównie o papiery skarbowe. Ale w przypadku Polski – czyli kraju rozwijającego się o niezbyt wysokim ratingu kredytowym – to wcale nie musi tak zadziałać. Bowiem wraz ze spadkiem stóp w NBP rosną długoterminowe oczekiwania inflacyjne. Widać to dzisiaj na polskim rynku długu, gdzie rentowność 10-letnich obligacji skarbowych WZROSŁA o 9 pb., do 5,65%. Rentowność obligacji porusza się w przeciwnym kierunku niż jej cena rynkowa. W dół poszły rentowności (czyli wzrosły ceny) w przypadku obligacji krótko i średnioterminowych.
Błyskawicznie w dół zapewne pójdą stawki na lokatach oferowanych przez banki. Będące dziś rynkowym standardem oprocentowanie rzędu 6% w skali roku za kilka lub kilkanaście dni będzie wyraźnie niższe. Jeśli więc ktoś boi się ryzyka, to jeszcze ma szansę „zaklepać” sobie lepsze procenty przed nadchodzącą falą obniżek. Ale jest spora szansa, że zakładane dziś lokaty nie obronią naszych oszczędności przed przyszłoroczną inflacją.
Tutaj alternatywą mogą się okazać detaliczne obligacje Skarbu Państwa. Do końca września Ministerstwo Finansów oferuje papiery oprocentowane według stanu sprzed wczorajszej decyzji RPP. Zatem przez następne trzy tygodnie można się zdecydować na zakup indeksowanych inflacją CPI obligacji 4- i 10-letnich (w pierwszym roku oprocentowanych odpowiednio na 7% i 7,25%). Papiery te mogą się okazać niezłą opcją w przypadku ponownego wzrostu inflacji przy niższych/malejących stopach procentowych w NBP.
Na dłuższą metę skorzystać powinna też polska giełda. Co prawda krótkoterminowo niższe koszty kredytu szkodzą wycenom banków (a to wciąż dominujący sektor na GPW), ale w długim terminie to rynek akcji wraz z rynkiem nieruchomości powinien być głównym beneficjentem niższych stóp procentowych. Polacy widząc, że stopy procentowe w dającej się przewidzieć przyszłości pozostaną realnie ujemne (tj. w ujęciu nominalnym niższe od inflacji), mogą uciekać z lokat i obligacji na rodzimą GPW lub na giełdy zagraniczne. Nasz rynek akcji wyceniany jest obecnie na poziomach dość umiarkowanych (c/z dla WIG-u to niespełna 12), a wiele spółek może się pochwalić (historyczną) stopą dywidendy rzędu 6% lub wyższą.
