Inflacja dużo wyższa niż dziś już nie będzie, a od II kwartału zacznie już konsekwentnie maleć. Przyspieszenie wzrostu gospodarczego nie będzie tak silne, aby mogło ten scenariusz pokrzyżować. W marcu Rada Polityki Pieniężnej zacznie rozmawiać o obniżce stóp procentowych – ocenia w rozmowie z money.pl Ludwik Kotecki, członek Rady Polityki Pieniężnej.
Obniżka stóp procentowych jest blisko? – Pełzające ożywienie na to pozwoli – ocenia członek RPP Ludwik Kotecki (PAP, Albert Zawada)
- Grudniowa wypowiedź prezesa NBP Adama Glapińskiego dotycząca tego, że stopy procentowe pozostaną bez zmian do 2026 r., nie była wyrazem poglądów innych członków RPP – zapewnia w rozmowie z money.pl członek tego gremium Ludwik Kotecki.
- Według niego sytuacja w polskiej gospodarce uzasadnia dyskusję o obniżkach stóp procentowych już w 2025 r., choć nie będą one duże. Stopa referencyjna NBP mogłaby spaść o 0,5-1 pkt proc.
- W najbliższych miesiącach inflacja jeszcze przyspieszy, może dojść do około 5,5 proc. Ale to będzie głównie efekt decyzji administracyjnych, w tym wycofywania tarczy antyinflacyjnej. Od II kwartału wzrost cen zacznie hamować – prognozuje ekonomista.
- W 2025 r. wzrost gospodarczy w Polsce przyspieszy, ale nie na tyle, aby pokrzyżować scenariusz powrotu inflacji do celu NBP. Wzrost PKB o 3,5 proc. to jest raczej optymistyczna prognoza.
- Strach przed bezrobociem jest irracjonalny. Problemem Polski jest i będzie niedobór pracowników – mówi ekonomista.
Grzegorz Siemionczyk, money.pl: Rozmawiamy na początku roku, zacznijmy więc od prognoz. Jaki będzie 2025 r. jeśli chodzi o inflację i tempo wzrostu polskiej gospodarki?
Ludwik Kotecki, członek Rady Polityki Pieniężnej, były wiceminister finansów: W grudniu, według wstępnego szacunku GUS, inflacja CPI wyniosła 4,8 proc. rok do roku i 0,2 proc. miesiąc do miesiąca, czyli nieco poniżej prognoz NBP. Odczytuję to jako sygnał, że presja na wzrost cen w polskiej gospodarce, która mogłaby pochodzić z popytu konsumpcyjnego, nie jest zbyt silna.
Oczywiście trzeba się liczyć z tym, że w najbliższych miesiącach inflacja jeszcze trochę podskoczy, ale od początku II kwartału powinna już stopniowo, a co najważniejsze: trwale, maleć. To będzie różnica wobec 2024 r., gdy inflacja w pewnym momencie spadła do celu NBP (2,5 proc. z możliwym odchyleniem o jeden punkt procentowy w górę lub w dół – przyp. red.). Tym razem spadek powinien już być trwały.
Dalsza część artykułu pod materiałem wideo
Zobacz także: Multimilionowy biznes na ”pudełkach". To polski fenomen. Paweł Wróbel – Nice to Fit You.
Jak wysoka będzie inflacja w tym szczycie z I kwartału 2025 r. i jak nisko spadnie później?
Szczyt na pewno będzie powyżej 5 proc., może w okolicy 5,5 proc. Trzeba jednak pamiętać o tym, że wzrost inflacji w poprzednich miesiącach, jak i ten, którego można oczekiwać w najbliższych miesiącach, jest w dużej mierze spowodowany podwyżkami cen regulowanych, administrowanych. Na początku roku dojdą kolejne takie podwyżki, a w marcu wzrośnie jeszcze akcyza na wyroby tytoniowe. Dla polityki pieniężnej ważniejsze jest jednak to, co dzieje się z tymi cenami, na które polityka pieniężna może oddziaływać, a ceny administrowane takimi nie są.
Wygląda na to, że presja na wzrost tych cen silna nie jest. Dlatego spodziewam się, że do końca roku inflacja może spaść nawet do około 3,5-4 proc. A już z pewnością na takim poziomie może ukształtować się inflacja bazowa (która nie obejmuje cen energii i żywności – przyp. red.).
Ten rok ma być okresem przyspieszenia wzrostu gospodarczego. To nie zwiększy popytowej presji na wzrost cen?
Takie ryzyko oczywiście istnieje, ale moim zdaniem jest niewielkie. Listopadowa projekcja NBP wskazywała, że w 2025 r. wzrost PKB Polski wyniesie 3,4 proc. (po 2,7 proc. w 2024 r. – przyp. red.). Od tego czasu moim zdaniem perspektywy polskiej gospodarki nieco się pogorszyły. Wynika to przede wszystkim z tego, co dzieje się w otoczeniu zewnętrznym. Sytuacja w strefie euro jest gorsza, niż analitycy NBP zakładali w listopadzie. W Niemczech wzrost o niemal 1 proc. wydaje się nierealny, to jest i zapewne będzie przez większość roku wciąż stagnacyjna gospodarka.
Wprawdzie polscy przedsiębiorcy zawsze wykazywali się sporą zdolnością dostosowywania się do takich gorszych warunków, ale to nie oznacza, że są na nie całkowicie odporni. Dlatego wzrost zapowiadany w projekcji to jest według mnie dziś maksimum naszych możliwości. Scenariusz wzrostu o 3,9 proc., jak założył rząd w ustawie budżetowej, wydaje mi się tym bardziej mało prawdopodobny. Ale to skłania mnie do optymizmu, jeśli chodzi o dalszy spadek inflacji.
Dyskusję o tym, że wzrostem cen regulowanych RPP nie powinna się przejmować, pamiętam jeszcze z 2021 r. Prezes NBP Adam Glapiński winą za nadmierną inflację w 2020 r. (wyniosła średnio 3,4 proc.) obarczał właśnie podwyżki cen energii i wywozu śmieci. W tym kontekście mówił, że dyskusja o podwyżkach stóp procentowych, które wtedy były bliskie zera, jest „abstrakcyjna”. Część ekonomistów uważała, że szeroko rozumiane zazielenianie gospodarki będzie stwarzało trwałą presję na wzrost cen regulowanych. Czy dzisiaj nie jesteśmy w tym samym punkcie?
Polityka pieniężna nie jest i nie może być skuteczna w ograniczaniu inflacji wynikającej z dyskrecjonalnych decyzji władzy, a nie z gry popytu i podaży, nawet gdyby te decyzje powtarzały się co roku. Dlatego zresztą uważam, że obecny, przecież przejściowy, wzrost wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), wynikający z wycofywania tarczy antyinflacyjnej, nie powinien mieć dla RPP większego znaczenia. Wprowadzenie tej tarczy nie służyło walce z inflacją, nie oddziaływało na jej źródła, tylko miało osłonić przed nią konsumentów.
To było działanie chroniące gospodarstwa domowe przed skutkami inflacji, która – przypomnę – zbliżała się do 20 proc. I odwrotnie: wycofanie tarczy nie powoduje wzrostu inflacji, tylko przestaje osłaniać przed nią konsumentów w momencie, gdy inflacja wraca do poziomów znacząco niższych. Nie stawiałbym więc znaku równości między wzrostem cen wynikającym z sił rynkowych a wzrostem cen na mocy decyzji tego czy innego rządu czy samorządu.
Nie ma ryzyka, że wzrost cen administrowanych będzie się rozlewał na całą gospodarkę?
Oczywiście, gdyby podwyżki cen administrowanych przekładały się automatycznie i w pełni na inne składowe inflacji, to mielibyśmy problem. Ale wydaje się, że obecnie to przełożenie jest bardzo słabe. W lipcu wycofano część tarczy energetycznej, i to teoretycznie mogłoby mieć echo w postaci wzrostu cen innych towarów i usług. Ale nie było tego widać, bo gospodarka wciąż nie działa na swoich normalnych obrotach.
Gdy rozmawialiśmy w czerwcu, mówił pan, że przez jakiś czas podstawowy wskaźnik inflacji będzie trzeba traktować z dystansem, właśnie przez to, że jest on pod silnym wpływem decyzji administracyjnych. Tłumaczył pan, że ważniejsza będzie tzw. inflacja bazowa, nieobejmująca cen energii, paliw i żywności. Wtedy ta inflacja spadała szybciej, niż oczekiwali analitycy NBP. Ale w II połowie 2024 r. to się zmieniło, inflacja bazowa przyspieszyła i znalazła się wyżej, niż wskazywała lipcowa projekcja. To trwałe zjawisko?
Moim zdaniem nie. Warto jednak pamiętać, że inflacja bazowa też nie jest całkowicie wolna od wpływu decyzji administracyjnych (z inflacji bazowej nie są wyłączone np. ceny wody i odbioru śmieci czy podwyżki akcyzy – red.). To nie jest więc to samo, co inflacja wynikająca wyłącznie z działania sił rynkowych, czyli ta, która mnie jako członka RPP najbardziej interesuje.
Jeśli wyłączymy ze wskaźnika cen konsumpcyjnych (CPI) wszystkie te elementy, na które polityka pieniężna nie ma wpływu, otrzymamy tzw. inflację superbazową. I ona osiągnęła szczyt w IV kwartale ubiegłego roku, a teraz już – jak wskazują prognozy – weszła w trwały trend spadkowy i pod koniec 2025 r. powinna się znaleźć na poziomie nieco powyżej 3 proc. To jest odzwierciedlenie tego, że mamy ujemną lukę popytową (tzn. moce wytwórcze w gospodarce nie są w pełni wykorzystane – przyp. red.).
I wzrost PKB o około 3,5 proc., który prognozowany jest na ten rok, nie wystarczy, aby tę lukę zasypać i nasilić presję inflacyjną?
Luka popytowa mocno wzrosła na przełomie 2023 i 2024 r. Aby się domknęła, gospodarka musiałaby rozwijać się szybciej przez dłuższy czas. Ale na to się nie zanosi. Moim zdaniem wzrost PKB w tym roku może się okazać nieco niższy od prognozowanego w budżecie i w ostatniej projekcji NBP, a 2026 r. będzie pod tym względem może nawet słabszy.
Mówię to wszystko z zastrzeżeniem, że wszelkie prognozy są dziś bardzo niepewne ze względu na sytuację w Ukrainie i spodziewane jej jakieś rozwiązanie. Tam coś przełomowego i ważnego dla Polski prawie na pewno się wydarzy, i to może już w I połowie roku.
W związku z powrotem do władzy w USA Donalda Trumpa, który obiecał przerwać wojnę w Ukrainie w ciągu 24 godzin?
Trochę pan kpi z prezydenta-elekta, ale tak. Wydarzenia w Ukrainie mogą mieć bardzo duży wpływ na nasz rynek pracy, na konsumpcję, na inwestycje, na deficyt budżetowy, a także na inflację.
Część ekonomistów uważała, że w 2024 r. dojdzie do boomu konsumpcyjnego, który będzie pozwalał firmom swobodnie podnosić ceny towarów i usług. Tak się nie stało. W II połowie roku konsumpcja stanęła w miejscu, mimo że realne dochody gospodarstw domowych wciąż rosły w historycznie szybkim tempie. Jak pan to rozumie? To właśnie ta niepewność co do sytuacji w Ukrainie tak sparaliżowała konsumentów?
Nie sądzę. Do gwałtownego wyhamowania wzrostu konsumpcji doszło w III kwartale. Nie wydaje mi się, żeby Polacy wtedy bardzo emocjonowali się wyborami w USA i ich implikacjami dla przebiegu konfliktu w Ukrainie. Zresztą wtedy wygrana Trumpa nie była pewna. Nie wykluczam, że konsumenci w jakimś stopniu przestraszyli się wycofywania tarczy, tzn. obawiali się mocnego wzrostu cen nośników energii i uznali, że trzeba mieć jakieś rezerwy. Ale nie wzrosły oczekiwania inflacyjne. Odbudowa oszczędności to nie jest więc wystarczające wyjaśnienie tego, że popyt tak się rozbiegł z dochodami.
Z badań nastrojów konsumentów wynika, że nasilił się mocno strach przed bezrobociem. Może to brak pewności zatrudnienia skłonił ich do zaciskania pasa?
Ten strach jest irracjonalny: w Polsce nie ma i przez następnych wiele lat nie będzie problemu bezrobocia. My mamy dokładnie odwrotny problem, tzn. niedobór pracowników, który zakończenie wojny w Ukrainie, o którym przed chwilą mówiliśmy, może jeszcze pogłębić.
Ale z wielu mediów, zwłaszcza tych sympatyzujących z PiS, wyłania się inny obraz. Ich odbiorcy byli epatowani doniesieniami o zagranicznych firmach wycofujących się z Polski i grupowych zwolnieniach.
Gorzej, że wizją masowego bezrobocia straszył też prezes NBP. Mówił na przykład, że nie można dalej podnosić stóp, gdy inflacja była dwucyfrowa, bo groziłoby to jakoby wielkim bezrobociem. Albo z kolei chciał nagle stopy obniżać, bo inaczej pojawiłoby się ryzyko bezrobocia. Takie diagnozy czy prognozy są kompletnie niemerytoryczne, pachną prymitywną polityczną propagandą. Proszę zauważyć, co się działo na rynku pracy w 2023 r., kiedy właściwie gospodarka była w stagnacji – bezrobocie było już wtedy rekordowo niskie i stabilne.
Skoro mowa o rynku pracy, większość ekonomistów spodziewa się w 2025 r. znaczącego odbicia inwestycji, napędzanego napływem funduszy z UE. Niektóre z nich, szczególnie infrastrukturalne, są pracochłonne. Czy wobec deficytu pracowników to będzie czynnik, który podtrzyma na wysokim poziomie wzrost płac?
W 2024 r. nakłady na inwestycje w środki trwałe zwiększyły się realnie o 1-2 proc. Na tym tle 2025 r. powinien przynieść poprawę. Ale do boomu inwestycyjnego będzie daleko. Ożywienia spodziewam się przede wszystkim w inwestycjach publicznych, właśnie z powodu większego napływu funduszy z UE z budżetu na lata 2021-2027. Ale inwestycje publiczne to tylko kilka procent PKB, a nie widzę dużych szans na to, żeby doszło do eksplozji inwestycji prywatnych. To byłoby możliwe, gdyby przedsiębiorcy wierzyli w bardzo dobre perspektywy wzrostu gospodarczego w Polsce i u naszych partnerów handlowych. Ale nie ma ku temu silnych i przekonywających powodów.
Do tego skłonność firm do inwestowania ograniczają relatywnie wysokie stopy procentowe. Dlatego moim zdaniem ożywienie w inwestycjach nie będzie tak silne, aby mogło rozpędzić gospodarkę bardziej niż do tych 3-3,5 proc., jeżeli chodzi o wzrost PKB. To nie będzie wzrost, który groziłby nadmiernymi napięciami w gospodarce, w tym nadmiernym tempem wzrostu wynagrodzeń. Raczej spodziewam się stopniowego zmniejszania się dynamiki wynagrodzeń w gospodarce narodowej.
W 2024 r. przeciętne wynagrodzenie w gospodarce narodowej zwiększyło się prawdopodobnie o ponad 14 proc., co oznacza, że jego siła nabywcza podskoczyła o 10 proc. W tym roku wzrost płac wyhamuje?
Miniony rok pod kilkoma względami był wyjątkowy. Mam na myśli przede wszystkim podwyżki płac w sektorze budżetowym o 20 proc. i podobnej skali podwyżkę płacy minimalnej. W 2025 r. to się nie powtórzy. Czy to wystarczy, żeby przyhamować wzrost płac do poziomu spójnego ze wzrostem produktywności pracy i celem inflacyjnym NBP, czyli do około 6-7 proc.? Moim zdaniem w tym scenariuszu pełzającego ożywienia, który uważam za najbardziej prawdopodobny, w drugiej połowie tego roku będzie to możliwe.
Dwucyfrowe tempo wzrostu płac utrzymuje się już od dwóch lat. W finansach przedsiębiorstw, ale też w budżetach instytucji publicznych, nie ma miejsca na kolejny rok aż takich podwyżek.
Czy w takim kontekście makroekonomicznym w 2025 r. pojawi się szansa na obniżkę stóp procentowych?
Uważam, że tak. Dyskusja o tym w RPP na poważnie może zacząć się w marcu, co nie oznacza, że od razu stopy zostaną obniżone. Ale w marcu będziemy dysponowali nową projekcją inflacji. Będziemy też w stanie ocenić lepiej niż dzisiaj, na ile te wszystkie administracyjne podwyżki cen, które podnoszą przejściowo inflację, przekładają się na ceny innych towarów i usług. Więcej będzie wiadomo o planach Trumpa i o sytuacji w otoczeniu zewnętrznym polskiej gospodarki.
Zgodnie z ustawą o NBP, RPP ma dbać o stabilizację inflacji na niskim poziomie w średnim okresie, w perspektywie kilku kwartałów. Patrząc właśnie z tej perspektywy, widzę przestrzeń do ograniczonego poluzowania polityki pieniężnej w 2025 r. Uważam, że nawet przy nieco niższej stopie referencyjnej NBP inflacja będzie wracała do celu.
Prezes NBP Adam Glapiński w grudniu mówił, że obniżka stóp procentowych prawdopodobnie możliwa będzie dopiero w 2026 r. Te słowa padły na konferencji prasowej, na której prezes teoretycznie przedstawia stanowisko większości RPP. Z tego wynika, że członków Rady gotowych poprzeć obniżkę stóp jest niewielu.
Nie. W artykule 16. regulaminu RPP jest napisane, że prezes NBP na konferencjach przedstawia przebieg posiedzenia Rady. W grudniu ewidentnie tego nie zrobił. Nie rozmawialiśmy na posiedzeniu o 2026 r. Czyli słowa Adama Glapińskiego nie były wyrazem przekonań większości członków RPP, a nawet jakiejś części RPP. To prawdopodobnie wyraz wyłącznie jego przekonań, które – jak wiemy z historii jego wystąpień – dość często się zmieniają z miesiąca na miesiąc.
Czy ostatnia zmiana retoryki miała jakiś związek z początkiem kampanii przed wyborami prezydenckimi?
To wie tylko sam prezes. Spotkałem się z takimi opiniami, ale nie potrafię i nie chcę ich komentować. Sam fakt, że takie interpretacje zmiany zdania przychodzą analitykom do głowy, źle świadczy o postrzeganiu wiarygodności prezesa NBP. On powinien robić wszystko, aby takich spekulacji nie prowokować.
W jednej kwestii prezes NBP jest konsekwentny: podkreśla stale, że czynnikiem uniemożliwiającym poluzowanie polityki pieniężnej jest luźna polityka fiskalna. To nie jest dobry argument przeciwko obniżkom stóp?
W tym się z prezesem zgadzam. Wiele razy mówiłem publicznie, że budżet na 2025 r. jest rozczarowujący, jeśli chodzi o tempo redukcji deficytu w sektorze finansów publicznych. Choć deficyt w roku bieżącym będzie niższy niż w 2024 r., to jednak miałem nadzieję, że uda się go sprowadzić poniżej 5 proc. PKB.
Nie należy jednak zapominać, że mamy założony bezpiecznik w polityce fiskalnej w postaci procedury nadmiernego deficytu. Minister finansów jest zobligowany do tego, żeby doprowadzić deficyt do 3 proc. PKB w średnim okresie. Musi podążać w tym kierunku, nawet jeśli to się będzie działo w tempie wolniejszym, niż byśmy sobie tego życzyli. Powinniśmy zatem spodziewać się, że polityka fiskalna będzie zacieśniana, dając możliwość na dostosowanie polityki pieniężnej. No i w sporej mierze deficyt w tym i kolejnych latach będzie związany z wydatkami na zbrojenia. One, moim zdaniem, nie są szczególnie proinflacyjne.
Zanim rząd zdoła ograniczyć deficyt sektora finansów publicznych, dług publiczny Polski przebije prawdopodobnie 60 proc. PKB. To może wystraszyć inwestorów i – poprzez osłabienie złotego – podbić inflację, utrudniając zadanie RPP?
To jest już raczej przesądzone. Dług publiczny przekroczy tę barierę w tym albo w przyszłym roku. Skoro inwestorzy dotąd na to mocno nie zareagowali, to ryzyko, że czekają nas z tego tytułu jakieś przykre istotne konsekwencje, jest niewielkie. Mnie ten wzrost zadłużenia oczywiście boli, ale w dzisiejszym świecie większość krajów na naszym poziomie rozwoju ma dług powyżej 60 proc. PKB. Jeden taki kraj więcej nie zrobi pewnie inwestorom dużej różnicy.
I wrócę do procedury nadmiernego deficytu. Konsekwentne wychodzenie z niej powinno spowodować obniżanie się relacji długu publicznego do PKB i – miejmy nadzieję – powrót do klubu krajów z niskim długiem publicznym.
Co musiałoby się wydarzyć, żeby w marcu uznał pan, że jednak jest za wcześnie, żeby sygnalizować obniżki stóp procentowych?
Zmieniłbym zdanie, gdyby projekcja pokazała ścieżkę inflacji, która nie opada, a może nawet się podnosi. To musiałoby mieć uzasadnienie w innych zjawiskach, na przykład dużo szybszym wzroście gospodarczym, niż zakładam, i szybszym wzroście płac. Ale chciałbym jeszcze raz podkreślić, że ja nie uważam, że przestrzeń do obniżki stóp procentowych w tym roku będzie duża. To będzie maksymalnie 0,5 do 1 pkt proc.
Nie twierdzę też, że powinniśmy zacząć łagodzić politykę pieniężną w marcu. Uważam jedynie, że powinniśmy tę dyskusję na poważnie rozpocząć, żeby przygotować sobie grunt do ewentualnej takiej decyzji, mieć ją dobrze przedyskutowaną, zasygnalizowaną i przestać zaskakiwać uczestników życia gospodarczego naszymi decyzjami.
Rozmawiał Grzegorz Siemionczyk, główny analityk money.pl
